玖龍紙業(yè)：2015年業(yè)績前瞻

　　凈利潤超預期 玖龍紙業(yè)即將在九月公布2015財年(14年7月-15年6月)財報。我們預計15年全年凈利潤為人民幣1786百萬元，2H15的凈利為1107百萬元。這將大幅超過彭博一致預期的1436百萬元約20%。

　　2H15噸售價提升，同時噸成本下降 我們預計玖龍紙業(yè)的2H15的噸毛利為人民幣180元，對比上半年的107元每噸。這主要是由2015年下半財年較高的噸售價和較低噸成本驅動。我們預計噸售價在下半年為2489元，環(huán)比每噸增長約20元。同時，美廢(廢舊箱板紙)和國廢價格在2H15分別環(huán)比減少了6%和3%，從而導致單位成本在下半年節(jié)約了約每噸80元。此外，伴隨較低的固定資本支出和強勁的現(xiàn)金流，我們預期玖龍紙業(yè)將繼續(xù)去杠桿化且能夠達到公司指引的凈杠桿率在2016財年下降到80%的目標。

　　供需關系持續(xù)改善 我們預計玖龍紙業(yè)2015年財年的業(yè)績將再次確認我們認為的2015是中國箱板紙行業(yè)供需關系的轉折年：總產能第一次出現(xiàn)凈下降。由于中國更為嚴厲的環(huán)保政策，我們預計有2.8百萬噸的小產能將被在2015年淘汰，2.5百萬噸在2016年淘(對比13年的1.5百萬噸和14年的1.1百萬噸)。因此，我們預計產能增長率在2015年同比下跌0.5%，在2016年同比下跌0.3%。 由于電子商務迅速發(fā)展，同時與其他多數(shù)投資品不同，包裝紙行業(yè)與固定資產投資增速減緩沒有直接聯(lián)系，我們預計箱板紙需求將溫和增長(而不是下降)，15年同比增長3%，16年增長3.5%。因此，我們預計行業(yè)的產能利用率從2013年的75%和2014年的74%增長到2015年的77%和2016年的80%。

　　市場大幅調整將可能帶來買點 市場的系統(tǒng)風險和獲利了解給玖龍紙業(yè)的股價帶來了較大回撤。目前股價對應0.9倍市凈率。在過去三年內，玖龍股價在0.8-1.2倍的動態(tài)市凈率范圍內。我們的目標價8.8港幣維持不變，對應1.3倍的市凈率和49%的上浮空間。我們維持買入評級。